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为何港交所不能批准阿里的“双股权”制度？

[摘要]由于香港缺乏成熟的集体诉讼制度，突然调整规则会给整个市场带来风险。

腾讯科技 无忌 3月24日编译

相对于美国证券市场流行的松散治理结构，香港证券监管部门对企业治理结构管控的更为严格。但也正是这种严格的管控制度，让香港证券交易所（以下简称“港交所”）失去了自Facebook上市以来规模最大的首次公开招股（IPO）交易。

因为坚持为保护普通投资者而设定的准则，港交所未能批准阿里巴巴集团采用一种与全球最大型互联网公司相同的股东结构，从而失去了该集团在港交所上市的机会。与美国投资人不同，香港股民并不习惯于通过集体诉讼解决与企业之间的纷争。

投资公司 Pictet Asset Management Ltd负责大中国区投资业务的主管丹（Dan）指出，“很明显，香港证券监管部门的做法会失去一些机会，但我们值得放弃这些机会。我不认为港交所需要调整政策，以接纳为阿里巴巴集团在港交所挂牌交易。”

作为中国最大的电子商务公司，阿里巴巴集团在3月16日宣布，该公司已启动程序，将向美国证券交易委员会提交招股说明书。这也意味着曾经被阿里巴巴集团视为上市首选地的港交所彻底失去机会。港交所总裁李小加（Charles Li）在上周发表的声明中表示，香港监管机构需要改变上市规则，以适应与“新经济”相联的企业。阿里巴巴集团在3月16日的声明中曾表示，“感谢香港各界人士对阿里巴巴集团的关心和支持。我们尊重香港现时的相关政策和出发点，并将会一如既往地关注和支持香港的创新与发展。”

目前在港交所挂牌交易的企业当中，只有一家公司拥有多股权结构的股票。这家公司就是从房地产转型至航空业的Swire Pacific。1973年，SwirePacific曾发行过B股。1987年，香港证券监管部门开始限制企业发行表决权高于普通股的B股。当时，包括和记黄埔、长江实业和怡和集团都计划发行B股。

美国市场的做法

与港交所的做法完全不同，在通用汽车同期威胁将从纽交所退市之后，纽交所放开限制，准许这家公司发行了含有较低表决权的股票。从1984年至1987年年中，从通用汽车开始，有近50家公司都发行了含有不同表决权的股票。

阿里巴巴集团在去年就已经与港交所及其监管机构就首次公开招股计划进行接洽，阿里巴巴集团希望港交所能够允许其采用“双层股权结构（dual-class structure）”来保证以马云(微博)为首的管理团队对公司的控制权，当港交所表示这样的股权结构违反了现行的“一股一票制”。随后双方围绕该问题进行了多次谈判，但一致未能达成一致。去年9月，双方会谈破裂进入僵持状态。

香港律师事务所DLA Piper合伙人杰弗里·马克（Jeffrey Mak）表示，香港证券监管部门调整政策面临着众多的风险，原因是香港缺少集体诉讼法律制度，寻求索赔的股东难以实现心愿。

投资者的惰性

马克表示，“美国的体制让投资人更喜欢通过诉讼来解决问题，这也就意味着如果企业存有问题，然后投资人就会要求律师提起诉讼。但是在香港，在这种情况下，投资人的惰性让他们很难对企业提起诉讼。正因为如此，香港证券监管部门会扮演更多主动性的角色，来保护投资人的利益。”

马克说，香港提起诉讼的原告必须提前支付诉讼费用，而且整个城市也缺乏集体诉讼机制。在港交所挂牌交易的1669家公司当中，有486家来自于中国大陆，而中国的法律制度与美国完全的不同。

英国金融行为监管局（Financial Conduct Authority）首席执行官韦奕礼（MartinWheatley）认为，香港证券监管部门应当避免下意识的变革。

核心原则

韦奕礼日前在香港接受彭博社采访时表示，“因为一两宗个例，短时间内调整规则会让自己陷入危险之中。就英国证券市场而言，如果部分核心原则发生变化，之前必须仔细的进行斟酌。”韦奕礼对阿里巴巴集团上市一事未予置评。

阿里巴巴集团此前要求迂回绕过了港交所首次公开招股的相关禁令，即一只股票不能拥有不同层级的股票，而这种结构是美国科技公司经常都会使用的，其中包括Facebook和谷歌(微博)等。亚洲公司治理协会（Asian Corporate Governance Association）曾指出，如果港交所批准这项要求，那么无疑就会面临来自各界的批评，称其将阿里巴巴集团的利益置于股东利益之上。

据彭博社编纂的数据显示，谷歌联合创始人拉里·佩奇（Larry Page）和塞吉·布林（Sergey Brin）总共控制着这家搜索巨头81%的B类股。与普通投资者所持有的A类股相比，B类股的投票权相当于前者的10倍。与此相比，Facebook创始人马克·扎克伯格（Mark Zuckerberg ）也控制着该公司69%的B类股。

在伦敦证券交易所，荷兰皇家壳牌采用了“双层股权结构”，但这两种股票享有相等的表决权，只是股息税金有所不同。新加坡证券交易所则不准许企业采用“双层股权结构”。

阿里巴巴的估值

阿里巴巴集团在3月16日表示，该公司将在美国证券市场挂牌交易，但未透露将发行多少股份，以及发行价格。消息人士透露，阿里巴巴集团此次上市的股本将占公司总股本的12%。按照1530亿美元的估值计算，该公司将募集到184亿美元资金。

港交所今年以来是全球表现最糟糕的证券交易所之一。自2010年10月以来，港交所就没有再承接过募集资金超过40亿美元的首次公开招股。

投资纽带

港交所总裁李小加当前把香港定位为中国与世界的投资纽带。港交所在2012年斥资22亿美元收购伦敦金属交易所（London Metal Exchange），以扩展进入商品期货业务。

李小加在上周的声明中表示，“我们对自己尊重法律、恪守原则的习惯引以为豪。但是，我们还必须寻找出路，让我们的市场更具竞争力，特别是关于新经济或科技公司。”

香港市场监管机构--证券及期货事务监察委员会（Securities and FuturesCommission）主席唐家成表示，监管部门不会反对港交所对上市规则的提议。但是他表示，“‘一股一票’的原则深植于香港资本市场。在考虑进行变革之前，需要解决许多的问题。”